Wegen uit de crisis
We leven in een tijd, waarin onder invloed van de mondialisering het liberalisme de (bijna) onbetwist leidende leer is geworden. Deregulering is het woord. Als het liberale systeem toch hapert, zoals dat gebeurde bij het leeglopen van de vastgoed-bel in 2008, dan lukt het bijna niet om de oorzaak te vinden. Immers het aanwijzen van een oorzaak impliceert het systeem zelf ter discussie stellen. Omgekeerd, als men niets vindt, dan kan het ook niets ernstigs zijn geweest. Dat is makkelijk. Alles kan blijven zoals het was. De leerzucht is daarmee wel beneden alle peil. Deze column probeert wat ordening aan te brengen. Dat vereist helaas meer dan een paar regels.
Ondanks alle vooringenomenheid wordt schoorvoetend toegegeven, dat voorafgaand aan de crisis van 2008 de zeer ruimhartige krediet-verlening in de Verenigde Staten van Amerika (VSA) tegen een lage rentevoet economisch ongezond was. Over Europa is men minder schuldbewust. Algemeen wordt erkend, dat Griekenland al de hele 21ste eeuw er niet in slaagde om haar staats-huishouding op orde te brengen, en dat het land de problemen verdoezelde met opgeschoonde getallen. Tegelijk waren de Duitse en Franse banken erg gemakkelijk in het verstrekken van kredieten aan dit land (1). Maar met uitzondering van dit zwarte schaap hebben de lidstaten van de Europese Monetaire Unie (EMU) zich in het algemeen netjes gehouden aan de begrotings-discipline. Helaas hielp dat maar even.
De euro zone kwam relatief goed uit de bankencrisis. De crisis van de overheids-financiën, die daarop volgde, heeft haar oorzaken primair in de private sector. In Ierland vormde zich een banken-bel. En in Spanje en Portugal openbaarde zich een onroerend goed bel (2). Onbekommerd bleef de bouw-sector zijn schaapjes scheren, tot tenslotte de export niet meer voldoende was om de schulden-lasten te dekken. Erger nog, de bedrijvigheid dreef de lonen op, met als gevolg dat de concurrentie positie verslechterde. Toen in 2008 de private economie instortte, werden uiteraard de speculatieve bellen voor deze landen een extra kostenpost. De telefoon lijnen raakten oververhit. De staat moest reddend ingrijpen. De schade bleek tientallen miljarden euro’s te belopen.
Op dat moment was de toestand van de overheids-financiën in de EMU lidstaten nog steeds gunstiger dan in bijvoorbeeld de VSA, Japan of Engeland. Daarom zou je een milde reactie verwachten van de financiële markten, zodat de euro zone de schade had kunnen beperken. De problemen met Griekenland waren evenwel al bezig om het vertrouwen van de markt te ondermijnen. De EMU landen reageerden traag. De gedereguleerde markt daarentegen reageert collectief en volatiel. In deze moeilijke tijd kwam een systeemfout aan het licht. De euro zone is alleen een monetaire unie, en niet een fiscale. Immers, dit heeft tot consequentie, dat een lidstaat niet de toegang heeft tot een onvoorwaardelijke krediet-verlener (in de Engelse taal: lender of last resort). Landen zoals de VSA, Japan en Engeland hebben die wel. Zij beschikken altijd over voldoende liquiditeit, en kunnen dus nooit failliet gaan. Dien ten gevolge krijgen deze landen van de markt een vertrouwen, dat wordt geweigerd aan de mindere EMU lidstaten. Bovendien kunnen de individuele EMU lidstaten hun concurrentie positie niet verbeteren via een devaluatie van de munt (3).
Nog in 2009 hadden de G20 in Pittsburg het plan om de bankensector te laten meebetalen aan de gevolgen van de financiële crisis. Tot nu toe is daarvan weinig terecht gekomen. De EMU lidstaten wilden de kat de bel aanbinden, en nodigden de banken uit om aan Griekenland schulden kwijt te schelden. Zoals gebruikelijk reageerden de banken panisch door bij nieuwe kredieten aan onder andere Spanje en Italië de rentevoet te verhogen met een flinke risico-opslag. Het moge duidelijk zijn, dat daardoor de opbloei wordt belemmerd. Erger nog, deze op zich solvabele landen zouden op den duur een dergelijk hoge last niet kunnen blijven dragen. Als zodanig is het gedrag van de banken irrationeel. Je moet schapen scheren naarmate zij wol hebben. De sector vertoont inderdaad bitter weinig gelijkenis met een echte vrije markt. De regulering, die de nationale toezichthouders vastlegden in de richtlijnen Bazel III, vermindert de risico’s van bankfalen, maar is niet de ultieme oplossing voor de euro zone. Sterker nog, de banken klagen dat zij ook de rentabiliteit vermindert (in goede tijden).
De crisis van de staatsschulden toont de ongelijkheid binnen de euro zone. Aangezien de banken op zoek gaan naar vermeend veilige beleggingen, stijgt de vraag naar staats-obligaties van onder andere Duitsland. Dat land kon zelfs staats-obligaties uitgeven tegen een rentevoet van 0%. Op die manier scheert de ene de schapen en een andere de varkens. De financiering kan duidelijk niet uitsluitend worden overgelaten aan de vrije markt.
Ondanks de problemen is de EMU tot op heden niet bezweken. Positief is vooral het optreden van de Europese Centrale Bank (ECB). Zoals eerder is opgemerkt, is zij gehandicapt, doordat zij niet direct staats-obligaties mag opkopen (lender of last resort) (4). Zij heeft dit ondervangen door wel staats-obligaties te accepteren van de private banken, als onderpand voor kredietverlening. Een nadeel is uiteraard, dat op deze manier de banken goedkoop geld krijgen, dat zij vervolgens duur kunnen uitlenen. Daar staat tegenover, dat zij daarop voorlopig niet zo happig zijn.
Hoewel de situatie momenteel redelijk beheersbaar is, zijn de problemen niet opgelost. Vanaf het begin heeft de EMU noodgedwongen ingezet op bezuinigingen, die de staatsbegrotingen op orde moeten brengen. Maar juist die bezuinigingen leiden tot een stagnatie van de economie. Economische groei vereist investeringen. Het Europese Financiële Stabiliteits Fonds (EFSF) heeft wat lucht gegeven, maar is te klein om lender of last resort te zijn. De belangrijkste ingreep van de EMU is tot op heden de installatie van alarm bellen. Hier zijn de maatregelen inderdaad niet van de lucht. Voortaan onderzoekt het zogenaamde Europese Semester jaarlijks de toestand van de overheidsfinanciën van de EMU lidstaten. En het Europese Systeem van Financiële Supervisie (ESFS, hoe komen ze er op) houdt toezicht op de belangrijkste sectoren in de financiële wereld. Het kan in geval van nood aan de bel trekken. Dwingende aanwijzingen kan het evenwel niet geven, simpelweg omdat er geen Europees fiscaal bestuur bestaat.
De werkelijke systeem-aanpassing bevindt zich nog op de tekentafel. De ECB zou de bevoegdheid kunnen krijgen om lender of last resort te zijn. Zij houdt dan de rentevoet binnen de perken, en maait aldus het gras weg voor de voeten van de speculanten. Verder is er voorgesteld om een Europese minister van financiën te benoemen. In het verlengde zou een Europees financieel agentschap kunnen worden gevormd. Zij zou euro-bonds kunnen uitgeven, onder stricte voorwaarden, die het morele risico blokkeren, dat pervers snel geld wordt opgehaald. Het moeten getelde schapen zijn. In potentie kunnen zulke euro-bonds leiden tot een zeer lage rentevoet voor allen.
Ook het voorstel van een financiële transactie belasting blijft circuleren, omdat aldus de banken-sector alsnog zijn bijdrage zou leveren. Een Europees keurings agentschap (in de Engelse taal: rating agency) is eveneens een optie. Eurostat zou dat kunnen worden. Hiermee vermindert de afhankelijkheid van de huidige rating agencies, die men schadelijk vindt wegens hun grillige en onbetrouwbare optreden. De sector slaagt er niet in om de bokken en de schapen te scheiden. En last but not least, de al bestaande Europese fondsen moeten zodanig worden geherstructureerd, dat zij overal een voldoende niveau van overheids-investeringen waarborgen (scholing, onderzoek, zorg en dergelijke).
De EMU moet zijn huid zelf ter markt brengen, en daarvoor ligt er dus een blauwdruk. Tezamen staan de EMU lidstaten sterker. Er passen vele makke schapen in een hok. Jammer genoeg tonen de EMU lidstaten nog steeds weinig bereidheid om nationale autonomie op te geven. En elke regulering raakt wel ergens een nationaal belang. Denk maar aan de Nederlandse protesten tegen de financiële transactie belasting. De ontwikkeling naar een fiscale unie verloopt taai en ongewis.
Voetnoten:
(1) Wacht u van de valse profeten, dewelk in schaapskleren tot u komen (Mattheus 7 vers 15). Hoewel, in dit geval deugden juist de herders niet. Het doet denken aan die twee schapen in de wei. Een ervan moet voortdurend niesen. “Wat mankeert jou?”, vraagt de ander. “De herder heeft vannacht het hek laten openstaan”, luidt het antwoord. Overigens heeft een zaak meestal twee kanten. Kent u deze? Een klant stapt een bankfiliaal binnen. Kassier: “Helaas kan de directeur niet ontvangen”. Klant: “Dat hoeft ook niet. Als hij maar geeft”. En natuurlijk beloeren de banken elkaar. Ene: “Ik was laatst bij ABN-Amro”. Andere: “Wie heeft gewonnen?”
(2) Het is tragi-komisch, dat zo een bel in Griekenland niet kon ontstaan, omdat daar een deugdelijk kadaster ontbreekt.
(3) Hierbij kun je je natuurlijk afvragen, of dit wel de juiste manier is om met elkaar te concurreren. Deze aanpak kan aanzetten tot protectie elders. De euro voorkomt dat juist.
(4) Vooral Duitsland voelt daar weinig voor, uit vrees voor hyper-inflatie, zoals in 1923. De successen van de latere nazistische investeringen in het militair-industriële complex ten spijt bekijkt men Keynesiaanse oplossingen nog steeds met enige argwaan. Men wil van pomp noch pompstok weten.
