jan 31, 2014
Posted by MerijnKnibbe on jan 31, 2014 | 0 comments
De (lichte) verhoging van enkele Nederlandse pensioenuitkeringen is prudent economisch beleid.
Zeker tegen de achtergrond van (1) de omslag van demografische groei naar demografische krimp, (2) de gewenste en ook op gang komende ontschuldiging van de Nederlandse huishoudens en (3) de al bijna zes jaar aanhoudende situatie van voortdurende bestedingskrimp die in toenemende mate niet enkel onze onze productie maar ook, via uitval op de arbeidsmarkt en een te laag niveau van de investeringen, onze productiecapaciteit begint aan te tasten is deze verhoging niet alleen gewenst maar ook noodzakelijk. Korter door de bocht: als we willen dat mensen hun hypotheken aflossen, waardoor er (A) inkomen uit de bestedingsstroom verdwijnt en er (B) letterlijk krimp van de geldhoeveelheid plaats vindt dan moet dat worden gecompenseerd door via andere kanalen de vraag en de geldhoeveelheid op peil te houden. De (lichte) verhoging van de pensioenen draagt hier aan bij. De generaties van de jaren vijftig (na 1953) en zestig waren niet rijk doordat er in de jaren dertig armoede geleden werd en omdat de bestedingen en vooral de investeringen destijds laag waren. Ze waren rijk omdat er in de jaren vijftig en zestig geïnvesteerd en geconsumeerd werd, de werkloosheid laag was en de productiecapaciteit werd uitgebreid en vernieuwd. Dat moet ons voorbeeld zijn.
daarmee verband houdend: het idee dat het besteden van pensioengeld het verbrassen van het toekomstige inkomen van de huidige ‘jongere’ generatie is berust op twee denkfouten en een verkeerde inschatting van de Nederlandse situatie.
De eerste denkfout is het dooreenhalen van de huidige balanswaarde van financiële tegoeden met toekomstige bestedingsmogelijkheden en daarmee het toekomstige inkomen van de pensioentrekkers. De waarde van waardepapieren of andere vermogenscomponenten (woningen..) op een specifiek moment is geen garantie voor toekomstige koopkracht – zie bijvoorbeeld al die huishoudens die onder water staan. We wetens stomweg niet wat de waarde van de pensioentegoeden in de toekomst zal zijn. Wat we wel weten is dat als, wat in toenemende mate het geval lijkt te zijn, de productiecapaciteit minder toeneemt dan mogelijk is dit de toekomstige bestedingsmogelijkheden zal beperken. En als, wat in toenemende mate het geval is (zie dit NBER paper, dat aantoont dat de Euro tegen alle intenties in in de praktijk in de EZ tot een soort Zuid-Amerikaans pro-cyclisch beleid heeft geleid, met Zuid-Amerikaanse gevolgen zoals meer ongelijkheid, armoede, werkloosheid en dergelijke) dan zal die lagere productiecapaciteit vaak ook minder volledig worden gebruikt. Juist vanwege de komende demografische krimp moeten we die capaciteit niet alleen verbeteren, maar ook volledig gebruiken. Dit noopt tot contra-cyclisch beleid. Huidige balanswaardes zijn iets totaal anders dan een toekomstige productiecapaciteit. Kort door de bocht: een werkloze jongere bouwt geen pensioen op.
De tweede denkfout is dat de huidige marktprijs van de waardepapieren van op de markt verhandelde papieren ook de huidige balanswaarde bepaalt. Maar dat is niet zo. De huidige marktwaarde wordt gebaseerd op de marktprijs van een beperkt aantal verhandelde waardepapieren op 1 specifieke dag: marginale handel, in economische termen. In een productiemarkt wordt die prijs, op de wat langere termijn, sterk bepaald door de productiekosten. Maar de markten voor waardepapieren (of woningen, kunst en antiek) zijn geen productiemarkten, of maar zeer ten dele. Het zijn voorraadmarkten. En op die markten wordt de marginale prijs bepaald door wat een gek er voor geeft. Of accepteert. Of eigenlijk: over wat u denkt dat een gek er voor wil geven, terwijl die gek dat geven weer ijkt op uw gedrag. Waar u dan weer rekening mee houdt. Ik denk dat u denkt dat ik denk dat u denkt…. Waarbij kleine veranderingen in de omgeving tot woeste veranderingen in de vraag- en aanbodlijnen kunnen leiden. Zie het recente gedoe rondom de valuta’s van Turkije en andere opkomende markten. En moeten we dan in Nederland de pensioenuitkeringen dit althans qua moment onvoorspelbare malligheden laten volgen, waardoor de economische fluctuaties niet gedempt maar versterkt worden? Natuurlijk niet. Dat we de balanswaarde berekenen met de marktwaarde is niet meer dan een discutabele afspraak. En dan ook nog een afspraak die, als we die ten onrechte tot economische wet verheffen, funeste pro-cyclische gevolgen kan hebben, doordat we ons dan weer rijk en dan weer arm rekenen. En dat al helemaal in Nederland, waar de pensioentegoeden abnormaal hoog zijn, internationaal gezien. De balanswaarde moet wellicht toch maar wat meer worden bepaald op toekomstige inkomensstromen, in plaats van op het economische ‘leven van één dag’. Met daarbij in het achterhoofd dat ook dat onzeker is. Maar in ieder geval is het een wat minder bi-polaire maatstaf dan die eendagsmarktprijzen.
Een professionele Centrale Bank is er overigens juist voor om contra-cyclisch in plaats van pro-cyclisch op te treden, wat de negatieve houding van DNB ten opzichte van de pensioenverhogingen zo mysterieus maakt! Nu is het de tijd om Bunds te verkopen en in Turks vastgoed te beleggen zowel als om de pensioenen te verhogen, zodat niet enkel een bijdrage wordt geleverd aan het inkomen van gepensioeneerden en de toekomstige welvaart van Nederland maar ook aan de huidige financiële stabiliteit, omdat in de huidige situatie juist expansief beleid het mensen mogelijk maakt schulden terug te betalen.
jan 21, 2014
Posted by MerijnKnibbe on jan 21, 2014 | 0 comments
Wat gebeurde er met al dat geld dat in Nederland geschapen is door, na 1990, op de huizenmarkt de kredietkraan, internationaal gezien, wijd open te zetten? Het leidde niet tot hoge inflatie. Wat gebeurde er dan wel? Niet onbekend is dat gedurende de periode 1992-2008 2012 in Nederland nogal wat geld geschapen is via het verstrekken van hypotheken. De geldhoeveelheid nam zeker tot en met 2011 snel toe (mede door kredieten aan bedrijven, overigens). Dit leidde niet tot inflatie van het consumptieprijsniveau, omdat dit geld, netto, niet gebruikt werd voor extra bestedingen. Via via via kwam het terecht in de pensioenfondsen. Zeker na 2000 gingen we steeds meer inleggen in deze fondsen. Zonder al die geldschepping was dat toen al een groot probleem geworden. Overigens lag de geldgroei in de hele Eurozone tussen september 2001 en december 2008 vrijwel voortdurend boven de 6% en lagere tijd zelfs boven de 8% zonder dat dit tot hogere inflatie leidde (ik kijk hier via de ogen van de ECB, die officieel naar de middellange termijn ontwikkelingen kijkt). Opmerkelijk genoeg was de korte termijn inflatie mede door verhogingen van allerlei indirecte belastingen juist hoog in 2011 en 2012, toen de geldgroei historisch laag was, wat aangeeft dat de relatie tussen geld en prijsniveau ingewikkeld is en dat de ECB er gelijk in heeft niet teveel naar de korte termijn te kijken maar naar bijvoorbeeld de ontwikkeling van de geldgroei gedurende enkele jaren. Dat echter terzijde.
Want de vraag hier is: wat gebeurde er dan wel, met al dat nieuwe geld, als het niet werd gebruikt voor extra bestedingen maar voor besparingen? Voor zover het bij onze pensioenfondsen terecht is gekomen werd het natuurlijk belegd. Wauw. Je schept nieuw geld door je eigen huizen aan jezelf te verhypothekeren (ik ga er vanuit dat de pensioenfondsen aardig wat bankaandeeltjes hebben) en je belegt dat in buitenlandse waardepapieren. Goed, het is allemaal wat ingewikkelder met meer sectoren en de overheid en de betalingsbalans enzovoorts. Maar toch. Nederlandse huishoudens hebben zowel hoge schulden als hoge pensioentegoeden en dus een beperkt eigen vermogen. Maar ze beleggen, vooral via de pensioenfondsen, wel veel, met zelf geschapen geld. Nederland als hedge-fonds.
jan 11, 2014
Posted by MerijnKnibbe on jan 11, 2014 | 0 comments
Na 2008 zijn veel dingen veranderd. Daar is veel over geschreven. We kunnen het ook zien, in de statistieken. Hieronder worden, kort, een aantal statistieken genoemd die ontwikkelingen laten zien die, vóór 2008, niemand voor mogelijk had gehouden. Een van de merkwaardige aspecten van deze toch al merkwaardige ontwikkelingen is dat ze vaak nationaal van aard zijn waarbij we vaak (nog) niet goed begrijpen waarom het wel of niet gebeurt. In ieder geval (en dat geldt van links tot rechts) geeft het aan dat allerlei politiek/economische sjablonen uit het verleden en daarop gebaseerde politieke ideeën niet naadloos toepasbaar zijn op de nieuwe wereld van na 2008. In willekeurige volgorde:
1. De grote, snelle en permanente daling van de arbeidsproductiviteit in Engeland. We waren eraan gewend dat de arbeidsproductiviteit op de middellange termijn altijd steeg. En dat dat eigenlijk altijd zo was, al zeker 150 jaar. In Engeland is dat niet meer zo. In plaats van dat de arbeidsproductiviteit de afgelopen 5 jaar met minmaal 2,5% gestegen is, is deze met 5% gedaald. Wat daar bij mijn weten het dichtste bij komt is de ontwikkeling in Italië van de afgelopen twintig jaar, waar de arbeidsproductiviteit stagneerde. Maar zelfs daar daalde deze niet. Er kunnen in Engeland twee dingen aan de hand zijn: binnen economische sectoren neemt de productiviteit af doordat, ondanks technologische vooruitgang, mensen allerlei laagbetaalde suffe k**baantjes accepteren. Of er vindt een verschuiving plaats van hoogproductieve sectoren naar laagproductieve sectoren. Voor zover ik de gegevens heb bekeken vinden beide ontwikkelingen plaats, historisch overigens in beide gevallen zeer apart. De productiviteit in de financiële sector daalt. En deze sector krimpt. Terwijl bijvoorbeeld de laagproductieve sectoren ‘toerisme’ en ‘bouwnijverheid’ wat toenemen, terwijl de productiviteit daar niet daalt en eerder stijgt. Wat tegen de k**baantjes-als-oplossing pleit. Daarnaast daalt de productiviteit in de oliesector, breed gedefinieerd, omdat de olieproductie daalt. Wat mij betreft: een historisch unieke combinatie van sectorale ontwikkelingen maar uiteindelijk niet meer dan dat.
2. De grote, snelle en permanente daling van de participatiegraad in de VS. Tegen alle wensen van de politiek en ook tegen de maatschappelijke ontwikkeling van het hele na-oorlogse tijdperk in daalt in de VS de participatiegraad, i.e. het percentage van de potentiële beroepsbevolking dat werkt of dat werkloos is en actief op zoek is naar werk. Ik heb geen idee waar dit door veroorzaakt is, het is echter wel de voornaamste verklaring voor het verschil in werkloosheidsontwikkeling tussen de VS en de Europese Unie. Ook in het VK, waar de arbeidsmarkt ‘amerikaanser’ is dan in de rest van de EU, valt dit niet waar te nemen. Integendeel zelfs. Het omgekeerde effect is wel bekend (gedurende economisch goede tijden stijgt de participatiegraad, om daarna niet weer te dalen). Maar wat in de VS gebeurd is uniek. De participatiegraad van zwarte mannen is zelfs de laagste ooit gemeten. Ik heb geen idee waardoor dit allemaal komt, gelukkig laten de moderne arbeidsmarktstatsitieken dit bijna real-time zien.
3. De grote, snelle en permanente daling van de geldhoeveelheid in landen als Griekenland, Ierland en Cyprus (in mindere mate ook in Italië en Spanje). Deze ontwikkeling is historisch minder uniek dan de twee bovengenoemde, we kennen het bijvoorbeeld ook uit de jaren dertig. Toch is het, voor het na-oorlogse tijdvak, uniek. Let wel: het gaat hier niet om afnames van 2 of 3% per jaar maar om afnames van 10, 15 of 20% per jaar. De oorzaken zijn deels anders dan in de jaren dertig. Wat gemeten wordt is de hoeveelheid geld die op rekeningen bij banken staat. In de VS in de jaren dertig ‘verdween’ dit geld, doordat leningen werden afgelost. In Griekenland kan dit geld ook zijn opgenomen in contanten of op buitenlandse rekeningen terecht zijn gekomen, eventueel via de tussenstap van het kopen van vastgoed in Berlijn, Dublin of Londen (is het u ook opgevallen dat de woningprijzen juist in hoofdsteden snel stijgen en daarbuiten helemaal niet…). Toch geeft het aan dat er problemen zijn, zowel bij de banken (die minder deposito’s hebben) als binnenlands. Zowel in Griekenland als Ierland als Cyprus als Spanje als Italië gaat dit gepaard met het verschijnsel dat door Milton Friedman is opgemerkt: “I know of no severe depression, in any country or any time, that was not accompanied by a sharp decline in the stock of money and equally of no sharp decline in the stock of money that was not accompanied by a severe depression”. Wat mij betreft heeft het Europese financiële stelsel hier gefaald (overigens niet alleen na maar zeker ook vóór 2008). En dat niet in de zin van Friedman die zei dat de centrale bank verantwoordelijk is voor de geldhoeveelheid: “The Federal Reserve definitely caused the Great Depression by contracting the amount of money in circulation by one-third from 1929 to 1933”. Centrale banken doen de geldhoeveelheid niet toe- of afnemen, dat doen u en ik. Maar wel door de risico’s van de zeepbellen te onderschatten en niet aan te dringen op een groter risicodragend gehalte van financiering door banken in andere lidstaten (i.e. een haircut/negatieve rente als geld te snel wordt teruggehaald via het Target2 circuit). Money matters. A lot.
4. De grote, snelle en permanente daling van de productie in landen als de Baltische staten, Griekenland, Ierland, Spanje en Italië. ‘Normaliter’ ging een economische teruggang altijd gepaard met enige ‘inhaalgroei’, zeker in landen met een betrekkelijk laag productiviteitsniveau. Maar nu niet meer. Griekenland is wat dat betreft ‘hors categorie’, als u een ander land kent met een economie die buiten oorlogstijd zo lang zo snel kromp dan hoor ik het graag (en het is nog steeds niet voorbij!). En Spanje is ‘eerste categorie’, ook daar is sprake van een extreem lange tijd waarin de werkgelegenheid maar blijft afnemen, hoewel dat nu tot een eind gekomen lijkt te zijn (terzijde – het ligt in Griekenland niet aan te hoge lonen – geen enkel land in Europa heeft de lonen ook maar bij benadering zo snel en zo veel verlaagd als Griekenland. Ook is de economie er, met dat zeer grote aantal zelfstandigen, erg flexibel). Maar ook in de andere bovengenoemde landen is momenteel geen sprake van iets dat je inhaalgroei zou kunnen noemen (Estland zit zelfs in een soort nieuwe dip, zo lijkt het). De crises zijn veel en veel dieper dan vroeger, het herstel is veel en veel minder robuust. Natuurlijk, dit heeft in de Baltische staten, Ierland en Spanje ook veel met idiote woningzeepbellen te maken. Maar dat maakt de constatering niet anders. Er is geen enkele reden waarom een uiteengespatte zeepbel herstelgroei onmogelijk zou maken, als de rente zeer scherp verlaagd wordt (wat niet gebeurd is), speculatieve schulden worden afgeschreven (wat zeker in Spanje niet gebeurd is), de overheid blijft investeren in de economische infrastructuur (wat niet gebeurt) en de bestedingen buiten de bouw op peil blijven (wat we in Europa om onduidelijke redenen erg ‘zondig’ lijken te vinden).
5. De daling van de nominale lonen in Griekenland met ongeveer 20%
6. Deflatie. We waren gewend aan een gedurige stijging van het prijspeil. In toenemende mate zien we landen waar deflatie plaats vindt, gedefinieerd als een bestendige daling van het prijspeil met meer dan 0,5% per jaar die niet zozeer door productiviteitsgroei wordt veroorzaakt maar door dalingen van lonen en winsten en die gepaard gaat met een daling van de geldhoeveelheid. Ierland heeft dit een tijdje gezien en Griekenland en Cyprus hebben er nu mee te maken, Spanje en Italië lijken erop af te stevenen. Uiteraard heeft dit grote consequenties voor de mate waarin schulden kunnen worden terugbetaald maar dat is hier niet ter sprake. Het gaat erom dat het gebeurt. Japan is ons hier overigens al in voorgegaan. Terzijde – ik hanteer hier niet de consumentenprijsindex maar de prijsindex voor de totale binnenlandse bestedingen, die ook bijvoorbeeld investeringen in woningen omvat. Stijgingen van de prijs van land gedurende een bouwzeepbel wegen daar bijvoorbeeld in mee. De dalingen ook, althans voor zover er in Ierland nog gebouwd wordt. De woningbouw was terug naar 7% van het oude niveau, waarbij de bouw voor 50% gefinancierd werd door verliezen van bedrijven, volgens de statistiek. Tsja, wat is dan nog de betekenis van het begrip ‘toegevoegde waarde’… In ieder geval iets wat ik althans nog nooit eerder was tegengekomen. Maar wat wel netjes is vastgelegd in de statistieken.
Dat laatste, daar gaat het om. De statistieken halen ons, als min of meer objectieve metingen, uit onze ‘comfortzone’. Gelukkig. Maar wat moeten we met die gegevens? In hoeverre heeft dit met het Eurosysteem te maken? Met een grotere rol van geld als ‘oppotmiddel’ die de functie van geld als ‘ruilmiddel’ ondergraaft? Met een andere arbeidsmarkt, die minder gedomineerd wordt door mannen? Met een economie die, institutioneel, meer op die van de jaren dertig moest lijken met de bekende gevolgen (een lager prijsniveau werkt niet als oplossing voor een onevenwichtigheidscrisis als dit lagere prijsniveau gepaard gaat met een daling van de geldhoeveelheid en van de inkomens…). Het was en is allemaal erg onverwacht en ons denken is er nog niet aan aangepast. Denkwerk aan de winkel.
